近期美股高企,大多数关于股市的讨论最终都围绕着估值的问题:股价是过高、过低还是刚刚好?股市的估值是否还能成为预测未来走势的指标?

众所周知,价值投资是巴菲特一直以来推崇的交易策略。外媒专栏作家尼尔·凯萨尔(Nir Kaissar)和巴里·里萨兹(Barry Ritholtz)最近在网上就“估值”这个话题进行了辩论,辩论内容如下,仅供投资者参考。

Barry Ritholtz认为,估值指标是有用的,但可能并没有许多人认为的那么重要。估值只提供了一个粗略的预期回报范围,而在现实中,股价往往会超越公允价值的水平,使价格脱离真实价值。

他以下图举例,指出周期性调整的市盈率(CAPE)会产生各种可能的结果,因此指标的平均值可能会产生误导。低CAPE在最好的情况下会产生较好的回报;而有时,高CAPE在极端的情况下也未必产生很高的回报。

为此,他甚至激进地认为,在过去三十年的大部分时间里,估值指标并不是买卖股票的有用指南。

过去一个世纪以来,股票的估值有所上升,随之水涨船高的是股市价格。然而,不断上涨的股市吓跑了不少对价格敏感的投资者,令他们错过了历史上许多最有利可图的投资。

该分析师认为单纯的估值指标存在缺陷的一个重要原因还在于:价值指标必须结合时代背景考量,否则没有意义。

例如,上个世纪的美国公司以资本密集型为主,为了吸引投资者,公司股票价格必须便宜,否则,他们将无法产生足够的资本回报率。但如今,只需几个创始人加上几台电脑,便可以成立一家公司,资本密集度大幅降低。因此时代背景也是投资者在评估股价时应考虑的因素之一。

在这位分析师看来,和估值指标一样重要的,是投资者心理和市场周期。

比如在1982-2000年的长期牛市中,标普500指数的市盈率在周期开始时是7,结束时为32。在此期间,股价上涨了约1000%。其中四分之三的涨幅是在多轮牛市中取得的。

在周期开始时,股票很便宜,估值指标确实起到一定作用,但在周期中期,股市价格已经超过了公允价值,此时很难看出估值手段对投资者有什么帮助。

Nir Kaissar和Barry Ritholtz观点截然相反,他认为,估值比人们想象中还要重要。如果使用得当,估值是可供投资者使用的最强大的工具之一。

他认为,大多数财务决策都需要对投资的未来收益进行估算,而且估值是一个较为方便的方法。例如,以收益率(市盈率的倒数)衡量的美国股市估值与其回报之间存在很强的相关性。

也就是说,高收益率在历史上已经预示着未来更高的收益,反之亦然。从1881年到2010年6月,标准普尔500指数的收益率与其随后的10年总实际收益之间的相关性为0.56(按月计算)。而在最近几十年中,估值更加可靠。从1990年到2010年,相关性飙升至接近完美的0.94。

Nir Kaissar还回应了Barry Ritholtz关于企业资本密集度降低的看法。Nir Kaissar认为,随着时间的流逝,公司的资本密集度的确通常会降低。但几乎没有证据表明,不断发展的资本结构提高了其他国家的股票估值。

最后Nir Kaissar重申了股票估值是投资者衡量未来收益的最佳工具之一,它们是衡量市场情绪的最佳指标。人们经常在争论投资者是看涨还是看跌,其实无需争吵,信息就隐藏在估值当中。

两位分析师都对估值指标给出了独特的见解。那么在你看来,估值指标还有用吗?


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